600036招商银行，当零售之王遭遇估值低谷，我们该恐慌还是贪婪？

在这个充满不确定性的金融市场中，如果说有一只股票能让无数投资者爱恨交织，那非600036招商银行莫属，曾几何时，它是A股市场的“优等生”，是价值投资者的信仰，是那个即便大盘大跌你也敢放心补仓的避风港，随着近两年宏观环境的剧变和房地产周期的调整，这只昔日的“零售之王”股价也经历了一波深度的回调。

看着K线图上那起伏的曲线，很多朋友在后台问我：“老张，招商银行是不是不行了？还要拿着吗？”我想撇开那些枯燥的财务报表数据，用更接地气的方式，和大家聊聊我对招商银行的最新看法，以及在这个充满噪音的时代,我们该如何理性看待这家银行。

从一张工资卡说起：为什么我们离不开招商银行？

要分析一家公司，我习惯先从生活中的体验入手，毕竟，金融的本质是服务,而服务的感受者是我们每一个活生生的人。

记得五年前，我换了一份工作，新公司统一办理了招商银行的工资卡，在此之前，我一直是某国有大行的忠实用户，习惯了去网点排队，习惯了柜员冷冰冰的脸色，但拿到招行卡的那一刻,体验的降维打击就开始了。

第一个让我印象深刻的细节是“App体验”，那时候，大多数银行App还只是查询余额和转账的工具，界面卡顿、功能隐藏极深，但招商银行App（现在的掌上生活）已经像是一个生活服务平台了，记得有一次，我急需给在国外留学的孩子汇生活费，以前去柜台填单子要半天，而在招行App上，只需要几分钟，汇率清晰，到账提醒及时，那一刻，我意识到，这不仅仅是一个软件，这是在抢我的时间——而时间,就是金钱。

再讲个具体的例子，我的朋友老李，是个做小生意的个体户，以前他最怕月底对账，各家银行的流水乱成一锅粥，后来他用了招行的“薪福通”和相关的企业服务，他说：“老张，我不懂什么金融科技，我就知道以前对账要花一整天，现在手机上点几下就清清楚楚，还能自动给员工发工资条。”这就是护城河。

个人观点： 很多人担心招商银行的护城河被互联网巨头打破了，但我认为这种担忧是多余的，支付宝和微信确实很强，但它们解决的是“支付”和“理财”的浅层需求，一旦涉及到复杂的资产配置、大额信贷、跨境金融等深度服务，银行的牌照优势和风控能力依然是不可替代的，而招商银行，恰恰是传统银行里把“互联网体验”做得最好的那一个，这种“好用”的粘性，比我们想象的要强得多，当你习惯了它的界面、它的客服响应速度、甚至它每月寄来的精美账单，你想换一家银行,心理成本极高。

财报里的“硬骨头”：穿越周期的底气

光有好的App和用户体验还不足以支撑万亿市值，作为投资者，我们最终要看的是它赚不赚钱，以及赚的钱是不是“真金白银”。

翻开招商银行2023年的年报，虽然数据不再像过去那样高歌猛进，但在整个银行业普遍“缩表”、利润增长乏力的背景下，它依然交出了一份不错的答卷，这里我想重点聊聊两个核心指标：净息差（NIM）和净资产收益率（ROE）。

大家都知道，银行赚钱主要靠吃息差——低息吸储，高息放贷，现在的问题是，为了刺激经济，贷款利率一直在降，而老百姓为了求稳，都把钱存进银行，导致银行的负债成本没怎么降，资产收益却降了，这就是全行业面临的“息差收窄”压力。

在这个大环境下，招商银行的表现如何？虽然它的净息差也在收窄，但依然保持在行业领先水平，为什么？因为它有钱，我常说，招行是银行界的“富人”，它的活期存款（CASA）占比极高。

生活实例： 你观察一下身边的人，发工资的时候，钱进招行卡，大家可能不会马上转走，因为招行的理财功能多，工资卡里的钱能直接自动买“朝朝宝”这类理财产品，既有流动性又有收益，而对于一些小银行，大家工资一到账，立马转走去买理财或者还房贷，这导致招行拿到了大量低成本的活期资金，哪怕现在贷款利息降了，招行因为资金成本低，依然能比别人多赚一点，这就是“剩者为王”的逻辑。

再来说说ROE（净资产收益率），这是巴菲特最看重的指标，招商银行的ROE长期维持在15%以上，这在目前A股动辄个位数收益率的银行股里，简直是神一般的存在，这意味着，每100块钱的股东权益，招行每年能给你赚回15块净利润，这种赚钱效率，即便在经历了房地产风波的冲击后，依然没有崩塌,这说明了其管理层极其出色的成本控制能力和风险定价能力。

房地产的“达摩克利斯之剑”：真实的担忧与被夸大的恐惧

聊招商银行，绝对绕不开房地产,这是过去两年压在它股价上的一块巨石。

很多投资者一听到“银行涉房风险”就色变，确实，招商银行在房地产行业的对公贷款占比不低，而且它曾经以“服务好房地产企业”著称，当恒大、碧桂园等行业巨头接连暴雷，市场自然会担心：招行会不会被拖下水？

这里我们必须客观地看，我的观点是：风险肯定有，但市场可能过度恐慌了。

我们要区分“风险敞口”和“真实损失”，招商银行在房地产领域的策略，一向是“选择头部”，虽然头部房企也倒下了一些，但相比于那些给三四线小开发商放贷的银行，招行的资产质量依然算是“矮子里拔将军”。

更重要的是，招行拥有全行业最厚实的“安全垫”——拨备覆盖率，简单说，就是银行平时赚了钱，没全分给股东，而是留了一大部分放在一边，专门准备着应对坏账，招行的拨备覆盖率长期在400%以上,远超监管要求。

个人观点： 这就好比一个家庭，隔壁老王家虽然收入也受了影响，但他家存折里存了够全家生活十年的积蓄（高拨备），而你家存折只够三个月，即便遇到点大病小灾（坏账）,老王家扛过去的能力肯定比你强。

目前市场对招行的估值，某种程度上已经按照“坏账全面爆发”的悲观预期来定价了，也就是所谓的“预期差”，如果你认为中国的房地产不会彻底归零，认为随着政策托底，最坏的时刻正在过去，那么招行目前的股价,其实蕴含了巨大的修复弹性。

财富管理3.0：不仅仅是卖理财产品

除了传统的存贷业务，招商银行最大的看点在于它的“大财富管理”战略,这是它区别于其他工农中建交等国有大行的核心标签。

以前我们去银行，客户经理上来就推销保险、推销基金，不管你需不需要，反正他们有任务指标，这种模式叫“卖方销售”,银行赚的是佣金。

但招商银行正在试图转型为“买方投顾”，什么意思？就是站在客户的角度,帮客户赚钱。

生活实例： 我有次去招行网点做风险测评更新，客户经理没有像以前那样给我塞一摞产品宣传单，而是问我：“张哥，现在孩子大了，教育金备得差不多了，未来五年您是更看重本金安全，还是想搏一搏高收益？”在了解了我的需求后，她给我推荐了一个组合配置，里面有债券、有黄金，也有少量的股票基金，她告诉我：“这个组合可能会波动，但长期看能帮您跑赢通胀。”

这听起来是不是很像私人银行的服务？这就是招行想做的——把私行服务“下沉”到更多的金葵花客户，随着中国居民财富的增长，大家不再满足于存定期，这种专业的资产配置需求是爆发式的，招行拥有全中国最优质的高净值客户群体,这就是它未来的金矿。

虽然最近资本市场波动大，基金不好卖，导致招行的中收（中间业务收入）下降，但这只是暂时的，只要财富向权益市场转移的大趋势不变，招行作为“流量入口”和“配置枢纽”的地位就不会变。