600588 用友网络，国产ERP的中年突围，云转型阵痛下的长期主义博弈

在这个充满不确定性的A股市场中,如果说有一只股票能让老股民们既感到亲切，又感到一丝无奈，那恐怕非用友网络（600588）莫属，作为中国企业管理软件行业的绝对龙头，用友就像是一个我们看着长大的“老邻居”，见证了无数企业的数字化起步，也承载了无数投资者对国产软件崛起的期待。

但最近这两年,大家聊起用友，语气里多少带着点焦虑，股价的起起落落，业绩的波动，以及那个听起来宏大无比的“云转型”，到底进行得怎么样了？我想抛开那些冷冰冰的财务报表，用更接地气的方式，和大家聊聊我眼中的用友，聊聊这家“中年”科技巨头在时代洪流中的挣扎与突围。

那个让财务人员“又爱又恨”的U8时代

要理解用友,得先回到十几年前。

我还记得刚入行去一家传统制造企业实习的时候,财务部的王大姐每天最离不开的就是电脑桌面上那个蓝色的图标——用友U8，那时候，“用友”几乎就是财务软件的代名词，对于那个年代的企业来说，能上一套ERP（企业资源计划）系统，简直就是管理现代化的标志。

生活实例： 那时候每到月底结账，财务部的灯总是亮得最晚，王大姐一边敲击键盘录入凭证，一边嘴里念叨着这软件的种种“不便”：界面丑、操作繁琐、有时候还会莫名其妙死机，但你要是问她换个别的？她绝对头摇得像拨浪鼓，为什么？因为习惯了，因为安全，更因为那时候的老板觉得，花几十万买用友，这钱花得踏实。

这就是用友当年的护城河——垄断级的渠道占有率和极高的客户粘性，在那个软件光盘还要装在信封里邮寄的年代，用友靠着庞大的地推团队，把U8、NC这些产品卖到了中国大江南北的工厂、事业单位和政府机关，那是用友的“少年得志”时期，日子过得滋润，只要产品迭代慢一点，客户也没得选，毕竟国外的SAP、Oracle太贵，国内的对手太弱。

但时代变了,这种“卖光盘、收年费、做实施”的传统模式，在云计算浪潮面前，显得有些笨重。

云转型：一次不得不做的“断臂求生”

这几年,用友挂在嘴边最多的词就是“BIP”（Business Innovation Platform，商业创新平台），就是从卖软件包（On-premise）转变为卖云服务（SaaS）。

这听起来很美好,但这过程，就像是一个习惯了开出租车的人，突然要转型去开网约车，还得自己造车。

我的个人观点： 很多人抱怨用友这几年业绩不好看，利润下滑，甚至亏损，但我认为，这是“主动选择的阵痛”，如果用友继续守着老本行，靠着卖软件许可费，利润表依然会很漂亮，但估值逻辑会死掉，资本市场给卖软件的公司是10倍PE，给卖云服务（SaaS）的公司是几十倍PS，用友如果不转，就是温水煮青蛙；转了，就是刮骨疗毒。

生活实例： 这就像我们以前看电影，要么买DVD，要么去电影院，这是“一次性买断”，现在呢？大家都看Netflix、爱奇艺，变成了“订阅会员”，用友现在的处境就是，他必须告诉那些用了十几年DVD的老客户：“哥，别买碟了，办个会员吧，云端更新更快，数据更安全。”

老客户会答应吗？很难，因为订阅制意味着每年的支出变成了持续的运营成本，而且数据上云，老板心里会犯嘀咕：安全吗？万一断网了怎么办？

用友的云转型,不仅仅是技术的升级，更是对客户教育、销售模式、收入确认方式的一次彻底重构，这就导致了我们看到的财务数据“难看”：传统License收入在减少，而云订阅收入虽然在增长，但需要分摊确认，且前期研发投入大得惊人。

国产化替代：历史给的一张“王牌”

如果说云转型是用友自己的选择,国产化替代”（信创）就是历史给用友送的一张王牌。

这几年,国际局势复杂，很多大型央企、国企、金融机构被要求“去IOE”（去掉IBM、Oracle、埃森哲等国外科技巨头），这对于用友来说，简直就是天降甘霖。

具体场景： 想象一下，一家国有大型银行，核心系统用的全是Oracle，突然有一天，上级要求必须换成国产系统，这时候，他们环顾四周，能接得住这种超大规模、高并发、核心业务系统的，除了华为，也就只有用友了。

我的个人观点： 这是用友目前最大的估值支撑点，很多人看不懂为什么用友亏损股价还能有支撑，其实就是赌这个“国产替代”的确定性，但我这里要泼一盆冷水：机会虽大，挑战也不小。

替换国外的ERP系统,不像换个电脑那么简单，这涉及到企业几十年积累的数据迁移、业务逻辑的重构，我有朋友在大型国企做IT，他们私下跟我吐槽：“国产软件的功能丰富度、稳定性，跟Oracle比还是有差距的，但这是政治任务，硬着头皮也得换。”

这说明什么？说明用友现在的“红利”，某种程度上是靠政策保护拿来的。能不能接住这泼天的富贵，把产品真正打磨到世界一流水平，才是关键。 如果只是靠政策强推，体验跟不上，一旦未来环境松动，客户还是会用脚投票。

竞争格局：前有狼，后有虎

咱们再看看对手,以前用友看国内，一览众山小，现在呢？

前有狼： 国际巨头虽然退潮了，但Salesforce、SAP依然在高端市场虎视眈眈，尤其是对于跨国公司在中国区的业务，用友想吃下来并不容易。

后有虎： 最可怕的其实是互联网巨头，阿里、腾讯、华为，哪一个不盯着企业服务这块肥肉？特别是华为，华为做企业服务的决心和执行力是非常可怕的，华为不仅懂技术，更懂企业业务流程（毕竟华为自己就是一家管理极其先进的公司），在很多大项目中，现在经常能看到华为和用友同台竞技，甚至有时候华为会带着自己的生态伙伴来打单。

生活实例： 这就好比以前村里只有一家百货店（用友），大家没得选，现在村里开了家大型购物中心（阿里），旁边又来了个不仅卖货还搞装修的专业队（华为），用友要想保住地盘，光靠“老交情”是不够的。

还有像金蝶这样的老对手，金蝶在云转型上的动作其实比用友更激进，在南方市场，金蝶的渗透率极高，现在的企业服务市场，早已不是用友一家独大的春秋时代，而是群雄逐鹿的战国时代。

财务视角下的“含金量”

作为投资者,我们最终还是要回到数据上，怎么看现在的用友？

我们不能只看净利润,因为云转型期间，研发投入和销售费用双高，净利润必然失真，我更愿意关注两个指标：合同负债和云服务收入占比。

合同负债： 这个指标说白了就是“预收账款”，在SaaS模式下，客户预付的钱越多，说明未来的业绩锁定性越强，用友这几年的合同负债一直维持在高位，这说明虽然日子过得紧巴，但订单并没有断，客户还在买单。
云服务收入占比： 这是衡量转型成功与否的核心，如果这个占比能突破50%，甚至60%，那么用友的商业模式就算彻底跑通了，目前用友正在向这个目标艰难爬坡。

我的个人观点： 目前的用友，正处于一个“U型底部的右侧”，最坏的时候——也就是传统业务断崖式下跌、云业务还没跟上的那个阶段——大概率已经过去了，现在的关键，是看云业务的增长速度能不能覆盖掉传统业务的下滑速度。

从最新的财报来看,大型企业客户的云业务增长非常迅猛，这验证了“国产替代”的逻辑，中型和中小企业的业务复苏依然缓慢，毕竟，在经济下行周期，小企业首先砍掉的就是IT预算，这对于主打中小市场的用友来说，是个实实在在的利空。